Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) được thành lập năm 1913 không phải với mục đích thực hiện chính sách tiền tệ theo nghĩa như hiện nay - chế độ bản vị vàng khi đó còn sức ảnh hưởng lớn - mà chủ yếu nhằm ngăn chặn khủng hoảng tài chính và đóng vai trò người cho vay cuối cùng.

Theo châm ngôn của Walter Bagehot, khi người gửi tiền ở ngân hàng và các bên cho vay ngắn hạn khác mất niềm tin và rút hết tiền, nhiệm vụ của ngân hàng trung ương là cho các tổ chức tài chính “vay không giới hạn”, dùng các khoản vay tốt và tài sản còn nguyên vẹn khác làm thế chấp.

Bằng cách thay thế nguồn vốn tư nhân bị rút mất, phương sách cho vay cuối cùng có thể giúp các ngân hàng còn khả năng thanh toán tránh bị phá sản, giảm động cơ rút tiền của những người gửi tiền còn lại, hạn chế ngân hàng phát mại tài sản, cho ngân hàng thời gian kêu gọi vốn mới và làm dịu khủng hoảng.

Hơn một thế kỷ sau khi ra đời, Fed đã mở rộng đáng kể vai trò chống khủng hoảng, phản ánh những thay đổi sâu sắc trong cấu trúc hệ thống tài chính Mỹ. Ảnh: Reuters.

Dù nguyên lý cơ bản vẫn giữ nguyên, nhưng chiến lược người- cho-vay-cuối-cùng của Fed đang cùng biến chuyển theo cấu trúc hệ thống tài chính Mỹ. Khi Fed được thành lập, tín dụng chủ yếu do ngân hàng cung cấp, và hiện tượng rút tiền hàng loạt là mối đe dọa hàng đầu đối với ổn định tài chính.

Tuy nhiên, đến năm 2007, hầu hết tín dụng đi qua thị trường chứng khoán và các tổ chức tài chính phi ngân hàng, hay còn gọi là hệ thống ngân hàng ngầm. Trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, Fed theo đó mở rộng vai trò người-cho-vay-cuối-cùng, dùng quyền hạn khẩn cấp cho vay hàng loạt thị trường và tổ chức tài chính, thậm chí trong một số trường hợp cho cả doanh nghiệp phi tài chính vay.

Xuyên suốt cuộc khủng hoảng tài chính ngắn nhưng nghiêm trọng hồi tháng 3 năm 2020, thậm chí Fed còn đi xa hơn, đóng vai trò người mua cuối cùng đối với TPKB và nhiều chứng khoán khác, hơn thế - với sự ủng hộ của Quốc hội - tăng cường hỗ trợ tín dụng cho các tập đoàn, chính quyền thành phố và doanh nghiệp quy mô vừa.

Dù khủng hoảng tài chính toàn cầu và đại dịch đều đòi hỏi Fed cần có phản ứng thật mạnh trên diện rộng, từ lâu Fed đã theo dõi hệ thống tài chính và xử lý những mối đe dọa mới xuất hiện đối với ổn định tài chính.

Tuy nhiên, về mặt lịch sử, các biện pháp can thiệp của Fed mang tính tình huống và tách biệt khỏi chính sách tiền tệ - trừ khi các nhà hoạch định chính sách dùng công cụ tiền tệ bù đắp cho tác động do đứt gãy tài chính gây ra đối với nền kinh tế, như trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á thập niên 1990.

Tuy nhiên, trong thế kỷ 21, hình dung về vai trò của Fed trong việc thúc đẩy ổn định tài chính đã thay đổi. Việc Fed mở rộng vai trò truyền thống người cho vay cuối cùng là một khía cạnh trong thay đổi này. Quan trọng hơn, với bùng nổ tăng trưởng, đổi mới sáng tạo và bãi bỏ quy chế trong lĩnh vực tài chính, bất ổn tài chính - cùng với giảm lãi suất trung tính, điều làm hạn chế khả năng đối phó khủng hoảng của chính sách tiền tệ - trở thành mối đe dọa ngày càng đáng lo ngại cho nhiệm vụ kép của Fed.

Thực tế, hiện nhiều nhà hoạch định chính sách xem việc duy trì ổn định tài chính trên thực tế là nhiệm vụ thứ ba, bởi vì nếu không sẽ rất khó đạt được (một cách bền vững) toàn dụng lao động và ổn định giá cả.

Những thay đổi này làm tăng thêm tranh cãi, cả bên trong lẫn bên ngoài Fed, về nguyên nhân gây bất ổn tài chính và những đối sách phù hợp. Sự thay đổi trong tâm lý thị trường, đổi mới tài chính, và thất bại giám sát đã được công nhận là nguyên nhân dẫn đến bất ổn, vậy còn chính sách tiền tệ thì sao?

Liệu chính sách tiền tệ có thể tạo ra hoặc khuếch đại rủi ro đối với hệ thống tài chính hay không? Nếu vậy, việc thực thi chính sách tiền tệ có cần thay đổi không? Liệu chính sách phi tiền tệ, chẳng hạn quy định tài chính, có thể kiểm soát rủi ro tài chính và thay thế cho phản ứng chính sách tiền tệ hay không?

Những câu hỏi này là vấn đề nan giải nhất mà các ngân hàng trung ương phải đối mặt.